近幾個(gè)月消費(fèi)市場(chǎng)的表現(xiàn)，的確有些不盡人意。

從宏觀統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)上看，今年以來(lái)表征消費(fèi)的全國(guó)社會(huì)消費(fèi)品零售總額當(dāng)月同比增速一直在下滑，尤其是4月份的增速只有-11.1%，放眼歷史都非常罕見(jiàn)。

誠(chéng)然，這里面有國(guó)內(nèi)疫情反彈的影響，不過(guò)還有一個(gè)不容忽視的事實(shí)，那就是很多人的消費(fèi)意愿并不強(qiáng)烈。

人們?yōu)槭裁床粣?ài)消費(fèi)了？這是個(gè)值得思考的問(wèn)題。

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按照經(jīng)濟(jì)學(xué)的相關(guān)理論，消費(fèi)是收入的函數(shù)，收入是影響消費(fèi)的直接因素。消費(fèi)表現(xiàn)不理想，當(dāng)然有必要從收入上尋找原因。

我們可以從“量”和“質(zhì)”兩個(gè)維度來(lái)分別做個(gè)討論。

通常來(lái)說(shuō)，居民收入增速大體上要與GDP增長(zhǎng)同步，這樣才能讓大多數(shù)老百姓更好地享受到經(jīng)濟(jì)發(fā)展的成果，并愿意去消費(fèi)。不過(guò)透過(guò)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)可以看到，自2020年初新冠疫情發(fā)生以來(lái)，我國(guó)城鎮(zhèn)居民人均可支配收入與GDP的增速逐漸出現(xiàn)分化態(tài)勢(shì)，特別是進(jìn)入2021年后，由于種種原因，城鎮(zhèn)居民收入增長(zhǎng)在多數(shù)時(shí)間里都沒(méi)能跑贏GDP。

如此一來(lái)，不少人的邊際消費(fèi)傾向難免會(huì)出現(xiàn)下滑，這便是消費(fèi)意愿走低的佐證，而其中亦不乏一些風(fēng)險(xiǎn)厭惡者，他們?yōu)榱藨?yīng)對(duì)因疫情反復(fù)等因素導(dǎo)致的不確定性，更傾向于選擇把錢(qián)存起來(lái)，以“預(yù)防性儲(chǔ)蓄”來(lái)代替部分日常開(kāi)銷，進(jìn)而掣肘了整體消費(fèi)的增長(zhǎng)。

不過(guò)，僅憑這一點(diǎn)必定是無(wú)法解釋全部問(wèn)題。例如，自2021年第四季度以來(lái)，居民收增速其實(shí)已經(jīng)超過(guò)GDP增速了，這本應(yīng)是消費(fèi)好轉(zhuǎn)的信號(hào)，可消費(fèi)市場(chǎng)為什么依然未能給予反饋呢？

這就涉及到“質(zhì)”的層面，即結(jié)構(gòu)性的變化。

按照國(guó)家統(tǒng)計(jì)局的口徑，居民收入可以細(xì)分為工資性收入、經(jīng)營(yíng)凈收入、財(cái)產(chǎn)凈收入和轉(zhuǎn)移凈收入四個(gè)部分。其中，工資性收入是人們最為重要的收入來(lái)源，2013~2021年占比始終保持在55%以上；經(jīng)營(yíng)凈收入和轉(zhuǎn)移凈收入占比大致相當(dāng)，約為16~19%；財(cái)產(chǎn)凈收入占比最小，不到10%。

在此基礎(chǔ)上，可以進(jìn)一步考察各類收入的增速。不難發(fā)現(xiàn)的是，雖然各類收入總體上都表現(xiàn)為持續(xù)的恢復(fù)之勢(shì)，但速度卻明顯出現(xiàn)了分化：工資性收入和轉(zhuǎn)移凈收入恢復(fù)頗為緩慢，財(cái)產(chǎn)凈收入和經(jīng)營(yíng)凈收入恢復(fù)則更加強(qiáng)勢(shì)，甚至一度大幅度超過(guò)了疫情之前的增速水平。

實(shí)際上，各類收入所對(duì)應(yīng)的主要人群是不同的，財(cái)產(chǎn)性收入快速修復(fù)的受益者更多是高收入人群，而中低收入人群則更大多依賴于工資性收入，財(cái)產(chǎn)性收入往往有限。這便意味著，自疫情以來(lái)，高中低收入人群的收入恢復(fù)進(jìn)度出現(xiàn)了“K型”分化跡象，高收入人群的收入回升速度明顯要高于低收入人群，而居民的收入差距也因此而在一定程度上被進(jìn)一步放大。

這種結(jié)構(gòu)性分化還體現(xiàn)在行業(yè)層面。參考國(guó)盛證券的研究思路，從城鎮(zhèn)私營(yíng)單位各行業(yè)平均工資水平及其增速來(lái)看，人均工資越高的行業(yè)，增速往往也越高，二者呈現(xiàn)出較強(qiáng)的正相關(guān)性。具體而言，工資水平最高的IT和金融業(yè)，同比增速也更為靠前，而工資水平本就偏低的教育、水利環(huán)境以及住宿餐飲業(yè)，收入居然不升反降。足以證明，不同行業(yè)間的收入差距也在拉大。

經(jīng)濟(jì)學(xué)原理告訴我們，通常情況下，高收入人群的邊際消費(fèi)傾向要低于中低收入人群，而高收入人群無(wú)疑是占總?cè)丝诒戎剌^小的那一部分。如此一來(lái)，占大部分比重的中低收入人群，其收入增長(zhǎng)的相對(duì)放緩難免要制約消費(fèi)意愿，變得“不愛(ài)花錢(qián)”，這也將不可避免地對(duì)消費(fèi)市場(chǎng)的回暖帶來(lái)負(fù)面影響。

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除了收入的影響之外，還有另外兩個(gè)間接因素也會(huì)讓很多人變得不愛(ài)消費(fèi)，那就是就業(yè)和居民杠桿率。

就業(yè)方面，一個(gè)眾所周知的事實(shí)是，就業(yè)涉及到千家萬(wàn)戶的生計(jì)和發(fā)展，是老百姓的財(cái)富之源，只有工作崗位穩(wěn)定，人們的收入來(lái)源才能穩(wěn)定，也才會(huì)更有動(dòng)力去開(kāi)展各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)活動(dòng)或者去通過(guò)消費(fèi)來(lái)享受生活。因此，就業(yè)市場(chǎng)的穩(wěn)定對(duì)于人們消費(fèi)意愿的提升以及消費(fèi)市場(chǎng)的增長(zhǎng)來(lái)說(shuō)，同樣具有深遠(yuǎn)意義。

自疫情以來(lái)，我國(guó)一直都在千方百計(jì)穩(wěn)就業(yè)，并取得了積極成效。然而自去年年底開(kāi)始，形勢(shì)似乎變得嚴(yán)峻起來(lái)。來(lái)自國(guó)家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率從2021年11月份起逐月升高，今年4月份已經(jīng)達(dá)到了6.1%——這一數(shù)值僅次于2020年2月疫情剛剛爆發(fā)時(shí)的6.2%，可見(jiàn)當(dāng)前我國(guó)就業(yè)形勢(shì)并不樂(lè)觀。

城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率攀升的背后，是不少人失去了穩(wěn)定的收入來(lái)源，以及對(duì)未來(lái)預(yù)期的偏謹(jǐn)慎，這在居民消費(fèi)信心數(shù)據(jù)的走勢(shì)上也可以得到佐證。正因如此，他們?cè)谙M(fèi)方面自然也會(huì)變得“精打細(xì)算”。

再來(lái)分析居民杠桿率。

所謂居民杠桿率，就是居民部門(mén)債務(wù)占GDP的比重，用來(lái)衡量居民負(fù)債程度。不難理解，居民杠桿率越高，負(fù)債程度越高，可用于日常消費(fèi)的資金自然也就越少。如果剔除2020Q1~2021Q1因疫情造成的短期外部沖擊影響，那么從數(shù)據(jù)上看，居民杠桿率與消費(fèi)增速表現(xiàn)出明顯的負(fù)相關(guān)走勢(shì)。

值得注意的是，自疫情發(fā)生以來(lái)，居民杠桿率依然在不斷攀升。根據(jù)國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心的統(tǒng)計(jì)，從2020Q1到2022Q1，居民杠桿率由58%升至62.1%。這當(dāng)中，房貸起到了關(guān)鍵作用。Wind數(shù)據(jù)表明，2020Q2以來(lái)，來(lái)自居民部門(mén)的短期新增貸款占比回落明顯，中長(zhǎng)期新增貸款占比整體則呈現(xiàn)出穩(wěn)中有升之勢(shì)，而房貸正是中長(zhǎng)期貸款的重要組成部分，這也暗示了人們的整體負(fù)債程度并未能得到顯著緩解。

房貸占比之所以會(huì)大幅度上升，原因可能在于，個(gè)別城市房?jī)r(jià)的回升又再度激發(fā)起人們的購(gòu)房意愿。以北京和廣州為例，根據(jù)中原地產(chǎn)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，北京二手房成交均價(jià)由2020年2月的8.34萬(wàn)元/平方米一路上漲至2021年7月的10.72萬(wàn)元/平方米，同期廣州的二手房成交均價(jià)也由3.97萬(wàn)元/平方米上漲至5.25萬(wàn)元/平方米。近幾個(gè)月的成交價(jià)雖然有所回落，但仍要高于疫情初期的水平。

如此看來(lái)，日漸攀升的杠桿率將不可避免地對(duì)居民日常消費(fèi)造成擠壓，再加上前文提到的中低收入人群收入增速的相對(duì)放緩，人們消費(fèi)意愿的低迷以及消費(fèi)市場(chǎng)增速的不及預(yù)期也就在情理之中了。

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以上原因，是值得我們深思的。

站在宏觀經(jīng)濟(jì)的角度來(lái)看，提振消費(fèi)的重要性不言而喻。因?yàn)橄M(fèi)是一切生產(chǎn)活動(dòng)的最終目的，也是人們對(duì)美好生活需要的直接體現(xiàn)，更是支撐我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的首要?jiǎng)恿Γ绻M(fèi)不振，勢(shì)必會(huì)制約各行各業(yè)生產(chǎn)端的發(fā)展以及居民生活質(zhì)量的提升，也會(huì)影響到國(guó)民經(jīng)濟(jì)健康可持續(xù)發(fā)展的步伐。

當(dāng)然，在今年“穩(wěn)增長(zhǎng)”的核心基調(diào)下，想要完成全年GDP增長(zhǎng)5.5%的目標(biāo)，同樣離不開(kāi)消費(fèi)的貢獻(xiàn)。鑒于我國(guó)擁有14億人口，是世界上最龐大的內(nèi)需市場(chǎng)，消費(fèi)增長(zhǎng)潛力巨大，舉國(guó)上下都在想方設(shè)法不遺余力地促進(jìn)居民消費(fèi)。

但就目前來(lái)看，消費(fèi)增長(zhǎng)的動(dòng)能的確算不上強(qiáng)勁。

誠(chéng)然，消費(fèi)的主動(dòng)權(quán)總歸是掌握在老百姓自己手里，單方面的政策刺激手段要想收獲理想的效果，還需看國(guó)人真實(shí)的消費(fèi)意愿如何。今年以來(lái)的消費(fèi)市場(chǎng)表現(xiàn)低迷，恰恰反映出很多人的消費(fèi)意愿并不強(qiáng)烈；而收入的結(jié)構(gòu)性分化、失業(yè)率的上升以及居民杠桿率的高企，都成了人們消費(fèi)的后顧之憂。不過(guò)，這些也為我們接下來(lái)的工作重點(diǎn)指明了方向。

可喜的是，一些好的變化正在發(fā)生。

一方面，困擾消費(fèi)市場(chǎng)已久的上海疫情現(xiàn)已完全得到控制，復(fù)工復(fù)產(chǎn)復(fù)商復(fù)市全面啟動(dòng)。按照歷史經(jīng)驗(yàn)，一旦疫情因素的擾動(dòng)得到緩解，被壓抑的消費(fèi)需求便可以在短時(shí)間內(nèi)得到有力釋放；而從居民消費(fèi)結(jié)構(gòu)上看，交通、文娛、餐飲、文娛等領(lǐng)域最容易受疫情影響，而反彈的力度也往往最大。可以預(yù)見(jiàn)的是，伴隨著本輪疫情防控的妥善向好，以及政策層面的不斷支持，預(yù)計(jì)消費(fèi)市場(chǎng)的增長(zhǎng)基礎(chǔ)將會(huì)更加堅(jiān)實(shí)，后續(xù)也將迎來(lái)較好的修復(fù)。

另一方面，回顧國(guó)家近兩年出臺(tái)的一系列政策，從整頓社區(qū)團(tuán)購(gòu)、打壓房?jī)r(jià)，到限制教培、叫?！?96”，再到三次分配與共同富裕，種種跡象都在佐證著發(fā)展風(fēng)向的轉(zhuǎn)變，那就是由“效率優(yōu)先，兼顧公平”到效率和公平并重。每個(gè)人都可以清晰地感受到，國(guó)家正在盡最大努力給所有人提供更加公平的任何機(jī)會(huì)，減輕老百姓的各種負(fù)擔(dān)，充分彰顯出管理層對(duì)于解決發(fā)展不平衡問(wèn)題、實(shí)現(xiàn)共同富裕的決心和態(tài)度。這些對(duì)于縮小居民收入差距、提高居民生活水平、促進(jìn)消費(fèi)增長(zhǎng)、推動(dòng)經(jīng)濟(jì)社會(huì)更高質(zhì)量發(fā)展來(lái)說(shuō)，都是再好不過(guò)的消息。

我們一定要堅(jiān)信，這盛世，終將如你我所愿。

【注：市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。在任何情況下，本訂閱號(hào)所載信息或所表述意見(jiàn)僅為觀點(diǎn)交流，并不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議。除專門(mén)備注外，本文研究數(shù)據(jù)由同花順iFinD提供支持】

本文由“星圖金融研究院”原創(chuàng)，作者為星圖金融研究院高級(jí)研究員付一夫。

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